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CPI回落引通缩担忧 维稳潜在增长率依靠供给政策

时间:2015-10-19 15:33来源: 点击:0

别担心,中国目前没有通缩

9月CPI跌至1.6%,较8月的2%回落了0.4个百分点,这明显低于市场预期;PPI虽然没有恶化,但表现仍然不是十分“亮眼”,-5.9%的增速并没有改变连续43个月负增长的趋势。

金融危机后,通胀的变化受到更多的关注。2011年之前,一旦CPI走高,经济就容易出现滞涨;2011年以后,一旦CPI走低,对经济下行的担忧就有所增加。那么,在经济进入新常态之下,应该如何理解和看待CPI的波动?

“市场强化心理”和“眼球准则”

9月CPI的回落,确实引起市场对“通缩”的担忧。出现担忧的原因主要有两个:一是市场强化心理,近期除了债券资产之外的其他资产,几乎都是下跌的,并且汇率和股市还遭遇了大幅震荡,这加重了市场的恐惧之心。

具体来说,市场既相信信息是有效的,又相信信息是不够对称的,由此就会产生这样一个推论:一定有什么因素是不可知但严重影响了市场,这会让人自主联想起“通缩”。但是宏观数据显示的却是,工业增加值在今年一季度快速回落了4%,而进入下半年后工业增加值一直是平稳在6%附近,为何现在“通缩”的担忧远远多于上半年?或许可以这样来说明,上半年快速上涨的“牛市”使市场的想象力爆棚,市场对经济对改革的“脑补”掩盖了经济短期快速下滑这一真相。

第二个原因在于眼球准则。所谓眼球准则,就是市场对标志性事件的关注程度要超过趋势本身。譬如说,美国从开始退出QE起(2013年四季度),人民币汇率已经从6.04贬值到了6.26,但直到人民币汇率在8月中旬连续快速贬值5%,市场才惊呼“人民币贬值时代已经来临”;外汇占款从上一轮通胀褪去那个时刻起,已经出现了增速持续走低,直到外汇占款增速跌破0(常态负增长)时,甚至外汇占款三季度流出规模持续突破历史新高,市场上才担心外汇占款的负面影响;当然对经济走势亦是如此,市场的担忧与经济指标或资产价格的走势,并非呈现出严格的线性关系,甚至可以用库兹涅茨的“倒U假说”来说明这一现象,“眼球准则”也是市场担忧的基础所在。

是什么造成数据与现象的背离

那么,是否真的“通缩”了呢?在谈及“通缩”之前,大家要先知道什么叫“通缩”,按照经济学的定义,所谓通货紧缩,必须由“三个要素”构成:物价持续下降、货币供给量的持续下降、有效需求不足。简单联系这三点就可推知,“通缩”是由于购买力下降所导致的经济现象。但是,如今真的购买力不足吗?

大家先来看这样两个现象。第一个现象是,在2008年危机之后,中国经济步入长趋势下滑的轨道中,GDP增速更是从12%下滑到目前的7%左右。但与此同时,就业情况在这一阶段却表现强劲,劳动力市场上的求人倍率从2009年0.85的水平趋势性上升至目前1.06的水平,并且该数据近期形成了15年来最高的顶部位置;如果大家用城镇就业人数/城镇总人口来估计目前城市的就业情况,也能得出相似的结论,2014年该比值已经上升至24.4%的水平,是2000年以来的最高水平。

第二个现象是:就在9月CPI数据公布的前一周,在十一长假期间,中国游客“攻陷”了日本市场、印度市场、欧洲市场等市场。从这两个例子来可以看出,就业没问题,购买力也就不成问题,这才造就了逐渐火爆的海外消费市场。

需要说明的是,人口红利逐渐消失导致的劳动力规模下滑,并不会给消费产生太大影响。

在第二轮人口生育高峰之后,中国人口增速的又一次高峰发生在1987年,如果大家假设大多数人在上完本科或研究生之后,就会成长为劳动力的话,那一个人形成城镇劳动力的年龄应该在22-24岁之间,从1987年往后推算,2009年到2011年之间正好是中国经济面临劳动力冲击的拐点。

另一方面,由于上世纪90年代中国重化工业的发展和城乡二元制政策,很多农民成为城市的“劳动力”,这使得中国第一轮城镇化又增加了一波特殊的劳动力。然而目前来看,这一轮对城市的人口红利也接近完结,一是统计局公布的第一产业就业人口占比已经从解放初84%快速下滑至目前29%的位置;二是经不完全统计,目前留守农民大多是岁数较长,缺乏其他工种劳作能力的农民。

不过,虽然劳动人口在下降,但是劳动力结构和消费习惯也发生了很大改变,人口红利的变化并不会给经济带来消退。尽管中国经济的规模效应在边际性递减,但劳动力在与用人单位谈判时,才具有更高的谈判资本。因此劳动力资本的价格在利润分成中也占据了更高的比重。

还有一段距离

回到最初的问题,所谓“通缩”,是指需求不足引致的购买力不足乃至经济下滑的现象,目前市场所担忧的主要是指,经济增速阶段性低于经济的潜在增长率,从而引导收入下降以及失业率偏高等现象。

从经济运行的形态来说,经济波动一般是指经济围绕着自身的潜在增长率形成稳定波长的短周期波动,在价格市场化的假设下,只要债务危机没有实质性发生,经济增速长时间低于潜在增长率的基础是不存在的。因此,价格波动总会对资源进行不断均衡化调配,从而使经济在长期趋向充分就业。

很显然,从就业数据来看,中国离通缩的风险还有一段距离。一个佐证则是:由于通缩往往意味着经济短周期的向下波动,根据利率和物价是自平衡短周期的重要因素来看,如果货币政策把利率降低抑或物价降到足够低的程度,一般可以很快走出通缩。但最近几年的一个现象是:经济走势对货币政策的敏感性明显钝化,2012年及2014年,货币政策曾显著宽松,但对经济一直没有被显著拉动。因此,从潜在增长率的走低可能更能说明目前经济逐级滑落的现象。

维稳潜在增长率依靠供给政策

如何来维稳潜在增长率?潜在增长率与几个要素息息相关:土地、人口、劳动生产率及自然资源。目前来看,单独二孩已经放开,土地的新一轮改革也已步入日程,这都是从长期释放潜在增长率的有效措施。除此之外,随着劳动力资本价格在利润分成比重增加这一事实,消费将是经济增长的长期稳定器。

从2000年到2010年,中国的国民总储蓄率从36%上升至52%,并且成为全球储蓄率最高的国家之一。从消费者心态来看,多存钱的目的主要有两个:一是买房;二是养老,目前来看,随着房地产长周期的见顶回落以及国内保险及医疗市场的逐步完善,高储蓄率正在逐步释放,近五年来,中国的总储蓄率已经下降3%左右,而落至48%的水平。比起其他国家的增量消费来说,存量消费弹性无疑更加巨大。

另外,中国目前的消费主体已经落在80后这一代人上,比起上一代人,80后在消费理念上无疑具有很大的差异。一方面重视个性化消费,另一方面则重视商品的品牌影响力和附加值。而目前在国内的消费品市场上,商品供给明显跟不上日新月异的消费理念,而这造就的一个结果便是:国内的相当一部分商品,在目前的主流消费者看来,都是一种“类吉芬商品”。吉芬商品的特点在于:需求量和价格是同向变动而非反向变动的,因此,这也是为何利率及商品价格下降对短期经济及消费市场刺激不大的重要原因。

在“非典型性衰退”期,货币政策这类凯恩斯式政策的效用并不大,即使资金价格下降刺激了潜在需求,这种需求必须在供给市场上找到潜在的“对接点”。因此,供给政策是恢复短期经济弹性乃至释放潜在增长率的更优方式。

促使消费可以主要通过以下几个方面的举措进行:进一步放宽创业领域及提供更好的创业支撑、进一步对外开放,拓宽直接投资领域、保护品牌价值,维持商品高附加值以及金融企业对创新型企业更大力度的定向支撑。

(编辑系 方正证券 高级宏观分析师)


(责任编辑:xie_hua)
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